Wartość wewnętrzna akcji: jak ją obliczyć i dlaczego warto ją znać?

Zrozumienie i obliczenie wewnętrznej wartości akcji jest kluczową – i prawdopodobnie najważniejszą – częścią procesu inwestycyjnego. Często jest jednak niedoceniania.

Problem polega na tym, że zrozumienie, a zwłaszcza obliczenie wartości wewnętrznej nie jest prostym procesem. Jako koncepcja, wartość wewnętrzna akcji jest stosunkowo prosta. W praktyce jednak zależy ona w dużej mierze od widzimisię inwestora. Nie jest to oczywiście nic złego. Nieporozumienia, jak mówi stare porzekadło, tworzą rynek. Fakt, że nie ma ujednoliconej formuły obliczania wartości wewnętrznej, jest właśnie przyczyną tych nieporozumień.

Ta okoliczność sprawia również, że inwestowanie jest potencjalnie zyskowne – i co najmniej interesujące. Jeśli chodzi o czyste inwestowanie fundamentalne, celem jest znalezienie rozbieżności między wartością wewnętrzną a wartością rynkową. Do osiągnięcia tego celu wykorzystuje się wiele strategii, wszystkie niedoskonałe, ale wszystkie ważne. Na potrzeby tego artykułu przyjrzyjmy się zatem wartości wewnętrznej akcji. Jeśli uważasz, że nie zagłębiliśmy się wystarczająco w temat, który w końcu nie jest zbyt obszerny, polecamy książkę Daniela Gladisha „Naucz się inwestować”, w której omawia on wewnętrzną wartość akcji znacznie bardziej szczegółowo.

Czym jest wartość wewnętrzna akcji?

Wartość wewnętrzna akcji to wskaźnik finansowy, który szacuje wewnętrzną wartość akcji spółki niezależnie od ich ceny rynkowej. Jest to kluczowa koncepcja w analizie inwestycyjnej, która pomaga inwestorom określić, czy akcje są niedowartościowane czy przewartościowane oraz znaleźć okazje do kupna lub sprzedaży.

Obliczanie wartości wewnętrznej obejmuje analizę sprawozdań finansowych spółki, takich jak bilans, rachunek zysków i strat oraz rachunek przepływów pieniężnych. Uwzględnia również takie czynniki, jak oczekiwany przyszły wzrost zysków, polityka dywidendowa i pozycja konkurencyjna spółki na rynku.

Do szacowania wartości wewnętrznej wykorzystywane są różne modele i metody, takie jak analiza zdyskontowanych przepływów pieniężnych, model wzrostu dywidendy czy metoda porównawcza.

Wartość wewnętrzna akcji uwzględnia fundamentalne aspekty firmy i eliminuje krótkoterminowe wahania rynkowe. Gdy wartość wewnętrzna jest wyższa niż cena rynkowa akcji, może to wskazywać, że akcje są niedowartościowane i mogą stanowić okazję dla inwestorów. I odwrotnie, jeśli wartość wewnętrzna jest niższa od ceny rynkowej, akcje są prawdopodobnie przewartościowane i mogą wiązać się z ryzykiem.

W każdym razie warto zauważyć, że wartość wewnętrzna akcji lub spółki opiera się na założeniach i szacunkach, które mogą się różnić w zależności od inwestorów i analityków. Dlatego zawsze ważne jest, aby przeprowadzić własne badania przed podjęciem decyzji o zainwestowaniu środków.

Dlaczego warto znać wewnętrzną wartość akcji?

Rozpoznanie wewnętrznej wartości akcji jest ważne dla inwestora z kilku powodów:

• Identyfikacja odpowiedniej okazji inwestycyjnej: porównanie wartości wewnętrznej z ceną rynkową pozwala inwestorom zidentyfikować niedowartościowane i przewartościowane akcje.
• Obiektywna ocena sytuacji: wartość wewnętrzna zapewnia inwestorom obiektywną podstawę do wyceny akcji w oparciu o fundamentalną analizę spółki. Eliminuje to czynniki emocjonalne i spekulacyjne, które mogą wpływać na krótkoterminowe ceny rynkowe.
• Długoterminowe podejście inwestycyjne: wartość wewnętrzna koncentruje się na długoterminowym rozwoju spółki i jej zdolności do generowania zysków i przepływów pieniężnych. Pomaga to inwestorom podchodzić do inwestycji z długoterminowym horyzontem i brać pod uwagę fundamentalne aspekty spółki, które mogą mieć wpływ na jej przyszły wzrost i dobrobyt.
• Ułatwienie dywersyfikacji: znajomość wewnętrznych wartości akcji różnych spółek ułatwia inwestorom budowanie zdywersyfikowanego portfela. Dywersyfikacja zmniejsza ogólne ryzyko inwestycyjne poprzez alokację środków do różnych sektorów i spółek o różnych wartościach wewnętrznych.
• Niezależność: Znajomość wewnętrznej wartości akcji pozwala inwestorom podejmować niezależne decyzje inwestycyjne. Zmniejsza to zależność od osób trzecich, takich jak analitycy lub doradcy inwestycyjni, i wzmacnia kontrolę nad własnymi inwestycjami.

Znajomość wewnętrznej wartości spółki jest kluczowym narzędziem dla inwestorów, które pomaga im podejmować decyzje o zakupie i sprzedaży akcji, budować zdywersyfikowany portfel i oceniać długoterminowe perspektywy spółek. Zwiększa to prawdopodobieństwo podejmowania udanych decyzji inwestycyjnych i osiągania zysków w oparciu o analizę fundamentalną oraz odporność na krótkoterminowe wahania rynkowe.

Podstawą do określenia wewnętrznej wartości akcji jest znajomość sprawozdań finansowych

Czy nam się to podoba, czy nie, podstawą do określenia wewnętrznej wartości akcji jest wystarczająca wiedza i zrozumienie sprawozdań finansowych. Oceniając poszczególne sprawozdania finansowe, inwestorzy powinni wziąć pod uwagę ogólny kontekst, w tym stan branży, w której działa spółka, oraz porównania z konkurencją.

Łącznie wszystkie omówione poniżej sprawozdania zapewniają inwestorom kompleksowy obraz sytuacji finansowej spółki. Nie powinni oni koncentrować się na jednym okresie lub poszczególnych wskaźnikach – bardziej odpowiednim podejściem jest spojrzenie na długoterminowe trendy. Przyjrzyjmy się pokrótce informacjom, które można znaleźć w każdym sprawozdaniu finansowym.

Bilans

Bilans spółki to sprawozdanie finansowe, które zawiera przegląd aktywów, zobowiązań i kapitału własnego spółki w określonym momencie. Bilans jest niezbędnym narzędziem do analizy sytuacji finansowej spółki i pomaga potencjalnym inwestorom kapitałowym ocenić jej kondycję finansową i ryzyko.

Aktywa:

Aktywa to wszystkie aktywa i zasoby, którymi dysponuje spółka. Są one podzielone na aktywa obrotowe i aktywa trwałe.

• Aktywa obrotowe: Obejmują gotówkę, inwestycje krótkoterminowe, należności i zapasy. Dla inwestorów ważne jest monitorowanie płynności spółki, która jest mierzona stosunkiem aktywów obrotowych do zobowiązań krótkoterminowych.
• Aktywa trwałe: Obejmują inwestycje trwałe, nieruchomości, zakłady, wyposażenie i wartości niematerialne i prawne, takie jak patenty i znaki towarowe. Inwestorzy powinni ocenić, czy firma efektywnie wykorzystuje swoje aktywa trwałe do generowania zysków.

Zobowiązania:

Pasywa to długi i zobowiązania spółki. Są one podzielone na zobowiązania krótkoterminowe (zadłużenie krótkoterminowe) i zobowiązania długoterminowe (zadłużenie długoterminowe).

• Zobowiązania krótkoterminowe: Obejmują zobowiązania księgowe, pożyczki krótkoterminowe i inne długi krótkoterminowe. Inwestorzy powinni monitorować, czy spółka posiada wystarczające środki na spłatę tych zobowiązań.
• Zobowiązania długoterminowe: Obejmują długoterminowe pożyczki, obligacje i inne zadłużenie długoterminowe. Inwestorzy powinni ocenić poziom zadłużenia w odniesieniu do kapitalizacji spółki i zdolności do generowania przepływów pieniężnych w celu spłaty zadłużenia.

Kluczowe wskaźniki z bilansu, na które zwracają uwagę inwestorzy, obejmują

• Wskaźnik zadłużenia do kapitału własnego: Pokazuje, w jaki sposób spółka finansuje swoją działalność poprzez zadłużenie i kapitał własny. Wyższe wartości mogą wskazywać na wyższe ryzyko finansowe.
• Płynność: Wskaźniki takie jak płynność pierwszego poziomu lub szybka płynność mierzą zdolność spółki do spłaty krótkoterminowych zobowiązań. Wyższe wartości wskazują na lepszą kondycję finansową.
• Efektywność aktywów: Wskaźniki takie jak rotacja zapasów lub rotacja należności dostarczają informacji na temat efektywności działań zarządczych spółki.

Rachunek zysków i strat

Rachunek zysków i strat to sprawozdanie finansowe, które pokazuje przychody, wydatki oraz zyski lub straty spółki notowanej na giełdzie w danym okresie, zwykle jednego roku. Jest on ważny dla potencjalnych inwestorów giełdowych, ponieważ dostarcza informacji o zdolności spółki do generowania zysków i osiągania wzrostu.

Przychody:

Przychody reprezentują dochód uzyskany przez spółkę ze sprzedaży towarów lub usług. Inwestorzy zwracają uwagę na wzrost przychodów, który może być wskaźnikiem kondycji spółki i jej zdolności do przyciągania nowych klientów i zwiększania udziału w rynku.

Koszty:

Koszty obejmują wszystkie wydatki związane z prowadzeniem spółki, takie jak koszty sprzedaży towarów lub usług, koszty operacyjne, koszty badań i rozwoju oraz koszty administracyjne. Inwestorzy powinni monitorować efektywność kosztową spółki i jej zdolność do utrzymywania kosztów pod kontrolą.

Zysk:

Zysk to różnica między przychodami a kosztami. Rachunek zysków i strat zawiera kilka poziomów zysku, na których inwestorzy powinni się skupić:

• Zysk brutto: Różnica między przychodami a kosztami sprzedaży towarów lub usług. Pokazuje, jak efektywnie firma wykorzystuje swoje zasoby do produkcji i sprzedaży.
• Zysk operacyjny: zysk po odjęciu kosztów operacyjnych, takich jak marketing, badania i rozwój oraz administracja. Pokazuje, jak efektywnie firma zarządza swoimi codziennymi operacjami.
• Zysk netto: zysk po odjęciu wszystkich kosztów, w tym podatków i kosztów finansowych – np. odsetek od zadłużenia. Zysk netto jest podstawą do obliczenia zysku na akcję (EPS) i jest kluczowym wskaźnikiem rentowności spółki.

Kluczowe wskaźniki rachunku zysków i strat, na które często zwracają uwagę inwestorzy, obejmują

• Wzrost przychodów: procentowa zmiana przychodów między okresami, która pokazuje wzrost spółki.
• Marża: Marże brutto, operacyjne i netto mierzą, jaki procent zysków każdej spółki pozostaje jako zysk po odjęciu różnych kosztów. Wyższe marże wskazują na bardziej efektywne zarządzanie kosztami i większą rentowność.
• Zysk na akcję (EPS): Pokazuje część dochodu netto przypadającą na jedną akcję. Wyższy EPS wskazuje na wyższą rentowność i atrakcyjność dla inwestorów.
• Wskaźnik P/E (cena do zysku): stosunek ceny rynkowej akcji do zysku na akcję. Pomaga inwestorom ocenić, czy akcje są niedowartościowane lub przewartościowane w porównaniu z konkurencją lub średnią branżową.

Rachunek przepływów pieniężnych

Rachunek przepływów pieniężnych to sprawozdanie finansowe, które pokazuje przepływ środków pieniężnych i ich ekwiwalentów do i z firmy w danym okresie, zwykle jednego roku. Jest to ważne dla inwestorów kapitałowych, ponieważ dostarcza informacji o zdolności spółki do generowania gotówki, finansowania działalności, dokonywania inwestycji i spłaty zadłużenia.

Rachunek przepływów pieniężnych podzielony jest na trzy główne sekcje:

Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej: ta sekcja pokazuje wpływy i wydatki gotówkowe związane z codzienną działalnością spółki, takie jak przychody ze sprzedaży, płatności na rzecz dostawców i pracowników oraz płatności podatkowe. Dodatnie przepływy pieniężne z działalności operacyjnej pokazują, że firma jest w stanie wygenerować wystarczającą ilość gotówki ze swojej podstawowej działalności.

Przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej: ta sekcja obejmuje zakupy i sprzedaż środków trwałych, takich jak rzeczowe aktywa trwałe, a także inwestycje w inne spółki. Ujemne przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej mogą być akceptowalne dla inwestorów, jeśli spółka inwestuje we wzrost i rozwój swojej działalności.

Przepływy pieniężne z działalności finansowej: Ta sekcja przedstawia wpływy i wypływy pieniężne związane z działalnością finansową spółki, taką jak emisje i odkup akcji, spłaty zadłużenia i wypłaty dywidend. Inwestorzy powinni monitorować zdolność spółki do finansowania swojej działalności i spłaty zadłużenia bez znacznego zwiększania ryzyka finansowego.

Kluczowe wskaźniki z rachunku przepływów pieniężnych, które inwestorzy często monitorują to

• Wolne przepływy pieniężne: różnica między przepływami pieniężnymi z działalności operacyjnej a nakładami inwestycyjnymi. Pokazuje, ile gotówki firma ma do dyspozycji, aby ponownie zainwestować w rozwój, spłacić zadłużenie lub wypłacić dywidendę.
• Wskaźnik przepływów pieniężnych do zadłużenia: Pokazuje, jak szybko spółka może spłacić swoje całkowite zadłużenie za pomocą przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej. Wyższe wartości wskazują na lepszą zdolność spółki do spłaty zobowiązań.

Określanie wewnętrznej wartości akcji

Wartość wewnętrzną akcji można obliczyć na wiele sposobów. Pokrótce wymienimy 5 najpopularniejszych – analizę zdyskontowanych przepływów pieniężnych, model wzrostu dywidendy, metodę porównawczą, analizę opartą na wskaźnikach finansowych i wycenę opartą na aktywach.

A) Analiza zdyskontowanych przepływów pieniężnych

Wielu ekonomistów i inwestorów uważa, że analiza zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) jest najlepszym sposobem na obliczenie wewnętrznej wartości akcji. Aby przeprowadzić analizę DCF, należy wykonać trzy kroki:

• Oszacować wszystkie przyszłe przepływy pieniężne spółki
• Obliczyć wartość bieżącą każdego z tych przyszłych przepływów pieniężnych
• Zsumować wartości bieżące, aby uzyskać wartość wewnętrzną akcji.

Pierwszy krok jest zdecydowanie najtrudniejszy. Oszacowanie przyszłych przepływów pieniężnych spółki wymaga połączenia umiejętności Warrena Buffetta i Nostradamusa. Prawdopodobnie będziesz musiał zagłębić się w sprawozdania finansowe spółki (co nie jest zaskoczeniem, dobrym pomysłem jest rozpoczęcie od sprawozdań z przepływów pieniężnych z poprzednich lat). Będziesz także musiał uzyskać przyzwoite wyobrażenie o perspektywach rozwoju firmy, abyś mógł z wyprzedzeniem odgadnąć, jak mogą zmienić się przepływy pieniężne w przyszłości.

Oto wzór, którego można użyć do obliczenia wartości wewnętrznej przy użyciu analizy zdyskontowanych przepływów pieniężnych:

Wartość wewnętrzna = (CF1)/(1 + r)^1 + (CF2)/(1 + r)^2 + (CF3)/(1 + r)^3 + … + (CFn)/(1 + r)^n

Gdzie:

• CF1 to przepływy pieniężne w roku 1, CF2 to przepływy pieniężne w roku 2 itd.
• r to stopa zwrotu, jaką można uzyskać inwestując pieniądze w innym miejscu.

Załóżmy, że chcesz przeprowadzić analizę zdyskontowanych przepływów pieniężnych dla akcji fikcyjnej sieci detalicznej SmartMall, która sprzedaje dobra konsumpcyjne trwałego użytku. Po zapoznaniu się z bieżącym rachunkiem przepływów pieniężnych okazuje się, że w ciągu ostatnich 12 miesięcy wygenerowała ona przepływy pieniężne w wysokości 100 mln USD. Opierając się na perspektywach rozwoju firmy, szacujesz, że przepływy pieniężne SmartMall będą rosły w tempie 5% rocznie. Jeśli zastosujemy stopę zwrotu na poziomie 4%, wartość wewnętrzna SmartMall wyniesie nieco ponad 2,8 mld USD przy zastosowaniu zdyskontowanych przepływów pieniężnych za 25 lat.

B) Model wzrostu dywidendy

Model dyskontowania dywidend (DDM) to metoda szacowania wewnętrznej wartości akcji na podstawie bieżącej wartości przyszłych dywidend. DDM zakłada, że wartość akcji jest równa bieżącej wartości wszystkich przyszłych dywidend otrzymanych przez akcjonariuszy. Model ten opiera się na założeniu, że inwestorzy kupują akcje, aby otrzymywać dywidendy i wzrost kapitału, który jest pochodną wzrostu dywidend.

Wartość wewnętrzną akcji w ramach DDM oblicza się za pomocą następującego wzoru:

Wartość wewnętrzna = D1/(r – g)

Gdzie:

• oczekiwana dywidenda D1 za następny rok
• r jest wymaganą stopą zwrotu
• g jest stałą stopą wzrostu dywidendy

Model wzrostu dywidendy jest przydatny do szacowania wewnętrznej wartości akcji spółek, które wypłacają stabilne i rosnące dywidendy. Jego głównymi ograniczeniami są założenie stałego wzrostu dywidendy, które nie zawsze może być realistyczne, oraz wrażliwość wyników na zmiany zmiennych wejściowych.

C) Metoda porównawcza

Metoda porównawcza lub metoda wyceny mnożników zysków jest jedną z innych popularnych – i być może najbardziej intuicyjnych – metod szacowania wewnętrznej wartości akcji, opartą na porównaniu wskaźników takich jak cena do zysków (wskaźnik P/E), cena do sprzedaży (wskaźnik P/S) lub cena do wartości księgowej (wskaźnik P/B) między spółką a jej rówieśnikami lub średnią branżową. Metoda ta opiera się na zasadzie, że podobne spółki powinny mieć podobną wycenę w oparciu o ich charakterystykę finansową i operacyjną.

Aby oszacować wewnętrzną wartość akcji przy użyciu metody mnożników zysku, najpierw określa się odpowiedni wskaźnik (np. P/E) dla spółki, a następnie porównuje go ze średnim wskaźnikiem jej konkurentów lub średnią branżową. Jeśli zidentyfikowany mnożnik spółki jest niższy niż średnia jej konkurentów lub średnia w branży, akcje można uznać za niedowartościowane i odwrotnie.

Wartość wewnętrzną akcji oblicza się następnie w następujący sposób:

Wartość wewnętrzna = (Średni mnożnik konkurencji lub branży) x (Zyski, sprzedaż lub wartość aktywów spółki)

Metoda mnożników zysków jest prosta i łatwa do zrozumienia, ale ma też swoje ograniczenia. Opiera się ona na założeniu, że spółki są wystarczająco porównywalne, co nie zawsze musi być prawdą. Ponadto metoda ta nie uwzględnia unikalnych cech lub ryzyka spółki, co może prowadzić do zniekształconych wyników.

D) Analiza oparta na wskaźnikach finansowych

Szybkim i łatwym sposobem na określenie wewnętrznej wartości akcji jest wykorzystanie wskaźnika finansowego, takiego jak stosunek ceny do zysków (P/E), w inny sposób niż w poprzednim przykładzie. Oto wzór na to podejście z wykorzystaniem wskaźnika P/E dla akcji:

Wartość wewnętrzna = Zysk na akcję (EPS) x (1 + r) x wskaźnik P/E.

Gdzie:

• r = oczekiwana stopa wzrostu zysków
• Załóżmy, że w ciągu ostatnich 12 miesięcy spółka SmartMall wypracowała zysk na akcję w wysokości 3,30 USD. Załóżmy, że spółka będzie w stanie zwiększyć swoje zyski o około 12,5% w ciągu najbliższych pięciu lat. Na koniec przyjmijmy, że akcje spółki mają obecnie wskaźnik P/E na poziomie 35,5. Korzystając z tych danych, wartość wewnętrzna SmartMall jest następująca:

(3,30 USD na akcję) x (1 + 0,125) x 35,5 = 131,79 USD na akcję.

E) Wycena oparta na aktywach

Najprostszym sposobem obliczenia wartości wewnętrznej akcji jest zastosowanie wyceny opartej na aktywach. Wzór na to obliczenie jest prosty:

Wartość wewnętrzna = (suma aktywów spółki, materialnych i niematerialnych) – (suma zobowiązań spółki)

Jaka jest wartość wewnętrzna SmartMall przy zastosowaniu tego podejścia? Załóżmy, że aktywa spółki wynoszą 500 milionów dolarów. Jej zobowiązania wynosiły 200 milionów dolarów. Po odjęciu zobowiązań od aktywów, wartość wewnętrzna akcji wynosiłaby 300 mln USD.

Istnieje jednak wada wyceny opartej na aktywach: Nie uwzględnia ona żadnych perspektyw wzrostu spółki. Wyceny oparte na aktywach mogą często przynosić znacznie niższe wartości wewnętrzne niż inne podejścia.

Ryzyko rynkowe i wartość wewnętrzna: Wiele modeli wyceny szacuje również element ryzyka rynkowego. W przypadku akcji, ryzyko jest mierzone za pomocą współczynnika beta – szacunkowego poziomu wahań cen akcji. Wartość beta równa jeden jest uważana za neutralną lub skorelowaną z całym rynkiem. Wartość beta większa niż jeden oznacza, że akcje są bardziej ryzykowne.

Wartość wewnętrzna akcji – podsumowanie

W pewnym sensie cała sztuka aktywnego inwestowania sprowadza się do oceny wewnętrznej wartości akcji. Aktywne inwestowanie opiera się na założeniu, że inwestorzy mogą, dzięki ciężkiej pracy i cierpliwości, znaleźć akcje, które są niedowartościowane.

Słowo „niedowartościowane” oznacza jednak po prostu, że wewnętrzna wartość akcji – to, ile są one faktycznie warte – jest wyższa niż wartość rynkowa akcji – cena, po której można je kupić.

Problem polega na tym, że wartości wewnętrznej nie można dokładnie określić. Różni inwestorzy mogą przyjmować różne podejścia do obliczania wartości wewnętrznej. Żadne z nich nie będzie idealne, ani nawet zbliżone do ideału.

Jednak to właśnie fakt, że doskonałość jest nieosiągalna, sprawia, że aktywne inwestowanie jest fascynujące, wymagające, szalone i satysfakcjonujące. Gdyby obliczanie wartości wewnętrznej było łatwe, wszyscy by to robili – a ty nie miałbyś żadnej przewagi konkurencyjnej i nie miałbyś szans na osiągnięcie ponadprzeciętnych zwrotów dzięki aktywnemu podejściu do inwestowania.